Feedback

Gevonden zoektermen

Zoekresultaat - inzien document

ECLI:NL:GHAMS:2008:BD2837

Instantie
Gerechtshof Amsterdam
Datum uitspraak
29-05-2008
Datum publicatie
29-05-2008
Zaaknummer
106.001.758/01
Formele relaties
Eerste aanleg: ECLI:NL:RBAMS:2004:AP0183, Bekrachtiging/bevestiging
Rechtsgebieden
Civiel recht
Bijzondere kenmerken
Hoger beroep
Inhoudsindicatie

Beursgang Via Net.works in Amsterdam en later dezelfde dag op Nasdaq. Euronext behoeft geen effectentransacties te verhinderen, uit te stellen of ongedaan te maken buiten de gevallen en omstandigheden die in haar reglementen nadrukkelijk zijn genoemd.

Vindplaatsen
Rechtspraak.nl
JOR 2008/208
RF 2008, 68
JE 2008, 340
JOR 2008/208
Verrijkte uitspraak

Uitspraak

GERECHTSHOF TE AMSTERDAM

EERSTE MEERVOUDIGE BURGERLIJKE KAMER

ARREST

in de zaak van:

[APPELLANT],

wonend te ‘s-Gravenhage,

APPELLANT,

procureur: mr. C.B.M. Scholten van Aschat,

t e g e n

de naamloze vennootschap

EURONEXT AMSTERDAM N.V.

gevestigd te Amsterdam,

GEÏNTIMEERDE,

procureur: mr. C.W.M. Lieverse.

1. Verder verloop van de procedure in hoger beroep

De partijen worden ook in het hiernavolgende weer [appellant] en Euronext genoemd.

Op 15 maart 2007 heeft het Hof in deze zaak een tweede tussenarrest gewezen. Het hof verwijst naar dat arrest voor het verloop van het geding in hoger beroep tot die dag.

Naar aanleiding van dat op 15 maart 2007 gewezen arrest hebben partijen zich bij aktes nog kunnen uitlaten over diverse in het geding gebracht stukken.

Ten slotte is wederom arrest gevraagd op de stukken van beide instanties.

2. De verdere beoordeling

2.1.1 Primair stelt [appellant] dat Euronext (in de persoon van haar Commissaris voor de Notering) niet had mogen toelaten dat op de Amsterdamse effectenbeurs in Via Net.works werd gehandeld zoals dat op 11 februari 2000 om 15.50 uur is geschied, doch de handel in dit fonds had moeten opschorten. Subsidair stelt [appellant] dat Euronext (nog steeds in de persoon van de Commissaris voor de Notering) de op 11 februari 2000 tegen een koers van € 89 gedane transacties Via Net.works ongedaan had moeten maken zodra haar bekend werd dat op Nasdaq een veel lagere koers tot stand was gekomen.

2.1.2 In beide onderdelen berust de vordering van [appellant] kennelijk op het standpunt dat het tot de taken van Euronext behoort met name particuliere, niet professionele beleggers te behoeden voor een koers die al te zeer afwijkt van hetgeen zij meenden te kunnen verwachten.

Euronext verweert zich hiertegen met de stelling, samengevat, dat bescherming van beleggers tegen een bepaalde koersontwikkeling juist niet tot haar taken behoort, en dat het haar ook niet is toegestaan de notering op te schorten of ongedaan te maken buiten de gevallen waarin dat met zoveel woorden in haar reglementen is voorzien.

2.1.3 Ten aanzien van deze uitgangspunten voor de beoordeling van de vordering overweegt het hof als volgt.

2.1.4 Er is niet in geschil dat een particuliere belegger die, zoals [appellant], op de Amsterdamse effectenbeurs een transactie wil laten verrichten, altijd op financiële dienstverleners is aangewezen. Het staat ook vast dat deze financiële dienstverleners grote zorgvuldigheid moeten betrachten ten aanzien van de belangen van de particuliere belegger, mede gelet op de voorschriften van de wettelijk aangewezen toezichthouder (voorheen de Stichting Toezicht Effectenverkeer, thans de (stichting) Autoriteit Financiële Markten). Met name is in dit verband van belang dat de financiële dienstverlener die rechtstreeks van een particuliere belegger opdrachten tot het (doen) verrichten van effectentransacties aanvaardt zich er tijdig van dient te vergewissen of de uitvoering van zo een opdracht in overeenstemming zal blijven met (kort gezegd) de van de cliënt te vergen dekking en/of zekerheid, en er daarnaast op moet toezien dat de cliënt naar behoren is geïnformeerd. Dit was ten tijde van de beursgang van Via Net.works niet anders, vgl. de art. 28 en 33 van de toen van kracht zijnde Nadere Regeling toezicht effectenverkeer 1999 (Stcrt 1999, nr 12).

2.1.5 Deze inrichting van de effectenhandel, waarbij particuliere beleggers verplicht zijn gebruik te maken van tussenpersonen, die op hun beurt een zorgplicht dragen ten opzichte van de belangen van die individuele beleggers, is noodzakelijkerwijs van invloed op de taakvervulling van Euronext als beurshouder, waar het de zorg voor de belangen van die individuele beleggers betreft. Naar ’s hofs oordeel moet Euronext erop kunnen vertrouwen dat beleggers de voor hun beleggingsbeslissingen relevante informatie van die dienstverleners kunnen krijgen, terwijl de laatsten zich er ook van vergewissen dat (de uitvoering van) een effectenorder verenigbaar zal zijn met de financiële wensen en mogelijkheden van de belegger. Daarom kan van Euronext niet worden verlangd dat zij haar oordeel over de toelaatbaarheid van specifieke effectentransacties afhankelijk maakt van de verwachting die mogelijk of waarschijnlijk bij (een deel van) het beleggend publiek aanwezig is aangaande de hoogte of ontwikkeling van de koers. Evenmin kan worden verwacht dat Euronext in haar eigen informatieverschaffing aan het publiek elk gegeven (betreffende de handel in een fonds) betrekt dat mogelijk of waarschijnlijk nog niet tot het beleggend publiek is doorgedrongen.

2.1.6 Voorts is onomstreden dat Euronext als erkende beurshouder (de ministeriële erkenning die destijds was voorzien in art. 22 Wet toezicht effectenverkeer 1995, hierna Wte 1995, en thans in art. 5:26 Wet op het financieel toezicht) had te waken over – kort gezegd – een ordelijke en eerlijke handel, ter bevordering waarvan Euronext de voor die handel geldende (nadere) regels kon vaststellen. Het staat evenwel ook vast dat voor haar ingrijpen in de beurshandel geen specifieke wettelijke basis bestond. Er is geen wettelijke, en daarmee voor eenieder kenbare, regeling van bevoegdheden waarmee Euronext transacties in financiële instrumenten kan tegenhouden, uitstellen of ongedaan maken. Dergelijke maatregelen ter verzekering van een ordelijke handel kan Euronext slechts treffen doordat de bij de beurshandel betrokken tussenpersonen en de genoteerde fondsen zich jegens Euronext hebben verbonden zulke maatregelen te accepteren, en daar zonodig aan mee te werken.

2.1.7 In deze positie kan Euronext zich in redelijkheid op het standpunt stellen dat zij zich bij het ingrijpen in de handel (verbieden, ophouden of ongedaan maken van transacties) terughoudend dient op te stellen, en zulk ingrijpen zo veel mogelijk moet beperken tot de situaties die in haar eigen reglementen voldoende nauwkeurig zijn voorzien. Een ander uitgangspunt zou meebrengen dat betrokkenen er niet zeker van kunnen zijn dat transacties die volgens de door Euronext bekend gemaakte reglementen uitgevoerd konden worden ook in stand zullen blijven. Een goede taakvervulling brengt naar ’s hofs oordeel mee dat Euronext zulke onzekerheid zo veel mogelijk vermijdt. Daarin ligt besloten dat maatregelen waardoor effectentransacties worden verhinderd, uitgesteld of ongedaan gemaakt niet van Euronext gevergd kunnen worden buiten de gevallen en omstandigheden die in haar reglementen nadrukkelijk zijn genoemd.

2.1.8 Het laatste klemt temeer daar particuliere beleggers niet rechtstreeks toegang tot de beursvloer hebben doch gebruik moeten maken van tussenpersonen. Zoals Euronext onweersproken heeft gesteld, kan zij wél registreren welke tussenpersoon bepaalde orders heeft ingelegd, maar niet weten welke individuele beleggers daarbij belang hebben. Euronext zal er dus rekening mee moeten houden dat haar maatregelen ten aanzien van de notering gevolgen kunnen hebben voor een onbekend aantal beleggers. Ook om die reden kan Euronext zich gehouden achten dergelijke maatregelen te beperken tot de gevallen en omstandigheden die voldoende nauwkeurig in haar reglementen zijn omschreven.

2.1.9 Gelet op het vorenstaande wordt het door [appellant] ingenomen standpunt dat Euronext zich hoe dan ook bevoegd had moeten achten de bewuste transacties tegen te houden, op te schorten of ongedaan te maken, hetzij met analogische toepassing van niet rechtstreeks toepasselijke bepalingen uit het toenmalige Fondsenreglement of andere reglementen van Euronext, hetzij zelfs zonder enige specifieke grondslag in deze voorschriften, van de hand gewezen.

Uit het vorenstaande volgt tevens dat [appellant] niet kan worden gevolgd in zijn betoog dat de onrechtmatigheid van het optreden van Euronext bij de beursgang van Via Net.works wordt bevestigd door naderhand ingevoerde bijzondere bepalingen ten aanzien van zogenaamde ‘dual listings’. Euronext kon zich gebonden achten aan de ten tijde van de beursgang van Via Net.works geldende bepalingen in haar reglementen, waarin was omschreven onder welke omstandigheden zij effectentransacties kon tegenhouden of ongedaan maken. Dit wordt niet anders door de omstandigheid dat de gang van zaken bij de introductie van Via Net.works een rol heeft gespeeld bij het opstellen van de nadien ingevoerde bijzondere bepalingen voor zulke ‘dual listings’.

2.2 Ten aanzien van de overige stellingen en klachten die in de memorie van grieven zijn te vinden overweegt het hof als volgt.

2.2.1 [Appellant] stelt dat Euronext op 11 februari 2000 had moeten vaststellen dat een “honest market” bij de handel Via Net.works niet mogelijk was omdat, samengevat,

a) het aandeel voor het eerst werd verhandeld, en de koers die de hoekman door middel van adviesprijzen aftastte een veelvoud bedroeg van de inschrijvingsprijs;

b) slechts een miniem deel van de zojuist uitgegeven aandelen werd aangeboden terwijl dit aanbod bovendien achterbleef bij de vraag, en de hoekman slechts door een kunstgreep voldoende aandelen beschikbaar kreeg om, tegen de uiteindelijk bereikbare koers, aan de vraag te voldoen;

c) het beleggend publiek onkundig was van de omstandigheid dat van de ruim zestien miljoen aandelen er slechts 362.550 in Nederland waren uitgegeven, en evenmin kon waarnemen dat er met pijn en moeite een koers tot stand kwam die de inschrijvingsprijs vele malen overtrof, hetgeen temeer klemt omdat Euronext diende te beseffen dat er aan de vraagkant veel bestensorders waren en zulke orders veelal worden gegeven door particuliere beleggers die niet in staat zijn de gang van zaken op de beurs nauwkeurig te volgen;

d) deze aandelen onmiddellijk daarna ook op de Amerikaanse beurs Nasdaq verhandeld zouden gaan worden, waarbij het handelsvolume voorzienbaar veel groter zou zijn dan in Amsterdam, en

e) de door de Listing Agent geplaatste “technische advertentie” beleggers in de veronderstelling had gebracht dat de handel in Amsterdam (Euronext) en New York (Nasdaq) werkelijk simultaan van start zou gaan.

In ieder geval, zo betoogt [appellant], had Euronext na het bekend worden van de veel lagere koers op Nasdaq moeten vaststellen dat van een “honest market” geen sprake was geweest.

2.2.2 (2.2.1 onder a)

De omstandigheid dat een aandeel voor het eerst wordt verhandeld brengt uiteraard mee dat de belegger geen vergelijkingsmateriaal heeft om de geadviseerde/genoteerde koers te beoordelen. Die onzekerheid in de koersvorming is evenwel voor elke belegger aanstonds kenbaar, zodat aangenomen moet worden dat degene die vóór een eerste notering een order laat inleggen accepteert dat er een koers tot stand komt die vervolgens weer wordt prijsgegeven. Dat geldt a fortiori voor degene die onder deze omstandigheden een bestensorder geeft, waarmee hij zich aan elke prijs bindt. In het geval dat een particuliere belegger zich van dit een en ander niet (voldoende) bewust is, ligt het op de weg van de financiële dienstverlener die voor hem de order inlegt om de belegger daarover in te lichten en hem zonodig te beschermen tegen diens eigen onkunde of lichtzinnigheid.

2.2.3 Verder heeft Euronext betoogd dat het destijds (op andere beurzen) al vaker was voorgekomen dat bij beursintroducties van internetbedrijven een koers werd bereikt die de inschrijvingsprijs vele malen oversteeg, terwijl er vóór het openen van de handel aanwijzingen waren dat dit ook bij Via Net.works zou gebeuren.

[Appellant] heeft noch het één, noch het ander (gemotiveerd) bestreden.

2.2.4 Tegen die achtergrond bezien behoefde Euronext naar het oordeel van het hof uit het verschil tussen de inschrijvingsprijs en de koersen die op 11 februari 2000 werden geadviseerd en vervolgens bereikt niet af te leiden dat de koersvorming een defect vertoonde waardoor geen sprake kon zijn van een eerlijke en ordelijke markt.

2.2.5 (2.2.1 onder b)

Met betrekking tot de verhouding tussen vraag en aanbod heeft Euronext er op gewezen dat alle ruim zestien miljoen aandelen Via Net.works (waarin begrepen een zogenaamde “green shoe” van twee miljoen aandelen die het syndicaat had bedongen) volledig verhandelbaar zouden zijn, zowel op de Amsterdamse beurs als op Nasdaq.

[Appellant] stelt dat die omstandigheid niet doorslaggevend is, omdat Euronext op 11 februari 2000 had moeten constateren dat van dat totaal aantal aandelen in feite slechts 315.000 stukken werden aangeboden, hetgeen ten opzichte van het totaal aantal uitgegeven aandelen niet als een reëel aanbod mocht worden beschouwd. Daarbij had Euronext nog bijzondere betekenis moeten toekennen aan de omstandigheid dat bij de inschrijving slechts 362.550 aandelen in Nederland waren toegewezen, aldus [appellant].

2.2.6 Het hof is van oordeel dat in dit verband geen zelfstandige betekenis toekomt aan het geringe aantal aandelen dat bij de inschrijving, derhalve voorafgaande aan de introductie op de beurs, in Nederland was toegekend. In dat aantal behoefde Euronext geen aanwijzing te zien dat het aanbod (vooralsnog) structureel ontoereikend zou zijn om aan de vraag te voldoen, aangezien onweersproken is dat alle uitgegeven aandelen Via Net.works ook op de Amsterdamse beurs verhandelbaar waren. Het hof wijst er nog op dat Euronext onweersproken heeft gesteld dat meer dan de helft van de aandelen Via Net.works bij Europese beleggers is geplaatst. Daarbij komt dan nog dat [appellant] niet heeft gesteld dat Euronext wist hoeveel aandelen op inschrijving in Nederland waren toegekend, terwijl Euronext niet heeft erkend dat zij daarvan op de hoogte is geweest.

2.2.7 In algemene zin stelt [appellant] zich op het standpunt dat Euronext behoort “te waken tegen koersvorming die op het betreffende moment geen reële afspiegeling is van het potentieel aan aanbod en vraag in de markt”.

Het hof beschouwt als feit van algemene bekendheid dat het in de effectenhandel regelmatig voorkomt dat er op zeker moment (veel) minder van een fonds wordt aangeboden dan gevraagd, of omgekeerd, en dat dit verschijnsel samenhangt met verwachtingen aangaande de toekomstige koersontwikkeling. Een aanbod dat op een gegeven moment veel te klein is om aan de gehele vraag te voldoen maakt het niet onmogelijk om een koers vast te stellen. De klacht moet op een denkfout berusten: in de effectenhandel weerspiegelt de koers in de eerste plaats de bereidheid van beleggers om te kopen of te verkopen, waarbij het aantal stukken dat ten hoogste zou kunnen worden aangeboden van veel minder groot belang is.

Daaraan doet niet af dat plaatselijke handelsvoorschriften en –gebruiken (zoals bij de order driven markt die Euronext onderhoudt) kunnen meebrengen dat de uitvoering van een bepaalde order moet wachten omdat op zeker moment niet het juiste aantal stukken wordt aangeboden of gevraagd.

Dit wordt evenmin anders door de omstandigheid dat het hier ging om de eerste dag waarop in zojuist uitgegeven aandelen kon worden gehandeld, en het aanbod beperkt was tot ongeveer twee procent van de uitstaande aandelen (inclusief de “green shoe”). De door [appellant] benadrukte feiten impliceren dat op de door de hoekman getoonde adviesprijzen, die tot € 125 liepen, zelfs niet alle bij inschrijving in Nederland (voor € 21) toegekende aandelen werden aangeboden. Dat kon er op wijzen dat ook de Nederlandse bezitters van de aandelen hun stukken vasthielden in de verwachting van een nóg hogere koers, in Amsterdam, in New York, of op beide beurzen. [Appellant] heeft derhalve niet aannemelijk gemaakt dat de verhouding tussen vraag en aanbod een regelmatige koersvorming onmogelijk maakte. Daarbij komt nog dat Euronext onweersproken heeft gesteld dat het transactievolume op 11 februari 2000 zelfs vrij groot was in vergelijking met de daarop volgende periode.

2.2.8 De klachten falen ook voor zover zij doelen op de wijze waarop de hoekman de transacties tot stand heeft gebracht. [Appellant] heeft betoogd dat het bij elkaar brengen van vraag en aanbod Via Net.works op 11 februari 2000 een kwestie van “kunst- en vliegwerk” is geweest. Aangezien de Commissaris voor de Notering dit proces nauwlettend volgde en dus wist dat de hoekman de bestens-kooporders slechts kon uitvoeren nadat hij zich door MeesPierson nog 35.000 extra aandelen had laten leveren, zo betoogt [appellant], moet het Euronext duidelijk zijn geweest dat op deze manier geen eerlijke handel werd bedreven.

2.2.9 Het Hof acht aannemelijk dat de Commissaris voor de Notering op de voet heeft gevolgd hoe de hoekman trachtte vraag en aanbod op elkaar te doen aansluiten, en ook begreep dat de hoekman MeesPierson als Listing Agent heeft benaderd met het verzoek aandelen te leveren opdat de hoekman over voldoende aandelen zou beschikken om de (bestens) kooporders tegen de koers van € 89 uit te voeren.

2.2.10 Er is niet gebleken dat de hoekman, zodoende dekking zoekend voor de leveringsverplichting die deze transacties zouden meebrengen, op enigerlei wijze heeft gehandeld in strijd met de voor hem geldende regels.

Daarom kan evenmin worden gezegd dat de Commissaris voor de Notering, en daarmee Euronext, jegens beleggers als [appellant] is tekortgeschoten door de hoekman aldus te laten opereren. Dit wordt, anders dan [appellant] meent, niet anders door de omstandigheid dat de toezichthouder nadien heeft geoordeeld dat MeesPierson, door aan het zojuist bedoelde verzoek van de hoekman te voldoen, heeft gehandeld in strijd met het bepaalde in de art. 25 en 32 Nadere Regeling toezicht effectenverkeer 1999, zoals de bepalingen destijds luidden. Die bepalingen hebben betrekking op de verplichtingen van MeesPierson als financiële instelling jegens haar eigen cliënten. Het oordeel van de toezichthouder raakt niet aan de rechtmatigheid van het beschikbaar stellen van de betreffende aandelen aan de hoekman, en dus ook niet aan het oordeel van de Commissaris voor de Notering dat de hoekman op regelmatige wijze transacties tot stand liet komen.

2.2.11 (2.2.1 onder c)

Vooropgesteld moet worden dat een belegger zelf de verantwoordelijkheid voor zijn beleggingsbeslissingen draagt. Van een belegger als [appellant] moet verwacht kunnen worden dat hij zich, alvorens opdracht tot een bepaalde effectentransactie te geven, rekenschap geeft van de mogelijke consequenties daarvan. Er is niet in geschil dat de potentiële belegger kennis kan nemen (en ook in het jaar 2000 kennis kon nemen) van de voorschriften en begrippen die de effectenhandel op de Amsterdamse beurs beheersen. Euronext mag er – mede gelet op de hiervoor genoemde verplichte tussenkomst van financiële instellingen die er op moeten toezien dat de individuele belegger over voldoende informatie beschikt - vanuit gaan dat beleggers bekend zijn met de betekenis en mogelijke consequenties van een bestensorder, en mag er voorts van uitgaan dat beleggers zich voldoende geïnformeerd houden om de ongewenste gevolgen van een dergelijke order te kunnen vermijden of beperken.

2.2.12 [Appellant] heeft gesteld dat Euronext er rekening mee had moeten houden dat de niet-professionele particuliere belegger niet beschikt over een “scherm” waarop hij de gebeurtenissen op de beurs nauwkeurig kan volgen. Euronext heeft daar evenwel tegenover gesteld dat het orderboek vanaf 15.15 uur door marktpartijen kon worden geraadpleegd zodat zij konden zien dat de vraag het aanbod verre overtrof, terwijl de adviesprijzen van de hoekman al een half uur voordat de koers van € 89 tot stand kwam voor marktpartijen zichtbaar waren. [Appellant] heeft niet weersproken dat hij deze gegevens van zijn bank had kunnen krijgen, maar in zijn stellingen ligt besloten dat hij na het opgeven van de bestensorder geen pogingen heeft ondernomen om via zijn bank op de hoogte te blijven.

2.2.13 Bij de beursgang van Via Net.works kon Euronext ervan uitgaan dat het beleggend publiek kennis had genomen van de door en namens het fonds gepubliceerde gegevens en van de voorschriften betreffende de handel op de Amsterdamse effectenbeurs. Het kennelijk oordeel van Euronext dat Via Net.works en het syndicaat dat de beursgang begeleidde aan de met deze beursgang verweven publicatieverplichtingen hadden voldaan wordt in deze procedure overigens niet bestreden.

Ook kon Euronext ervan uitgaan dat de door individuele beleggers benaderde financiële instellingen hadden vastgesteld dat uitvoering van de opgegeven kooporders niet onverenigbaar zou zijn met de verlangens en financiële mogelijkheden van die beleggers. Het hof verwijst naar zijn overwegingen ten aanzien van de uitgangspunten voor beoordeling van de vordering, onder 2.1.4 en 2.1.5. Daarom behoefde Euronext haar voorlichting aan het publiek niet af te stemmen op de mogelijkheid dat sommige beleggers beleggingsbeslissingen hadden genomen of konden nemen waardoor zij grote risico’s liepen.

2.2.14 (2.2.1 onder d)

Met betrekking tot het aspect van de ‘dual listing’ en de omstandigheid dat de handel in het aandeel binnen zeer korte tijd ook op Nasdaq van start zou gaan, overweegt het hof nog het volgende. [Appellant] stelt zich op het standpunt dat Euronext de zeer aanstaande handel op Nasdaq had moeten afwachten omdat het daar te verwachten grotere handelsvolume een realistischer en/of evenwichtiger koersvorming zou verzekeren. Euronext stelt daar tegenover dat een hoger transactievolume niet noodzakelijkerwijs tot een betere prijs voor kopers zal leiden.

2.2.15 Het staat vast dat na de beursgang van Via Net.works nadere regels voor beursintroducties zijn ingevoerd, waarbij ten aanzien van ‘dual listings’ is bepaald – kort gezegd – dat in die gevallen waarin Euronext niet de “main market” dan wel “home market” is, wordt gewacht tot de eerste koers bekend is op de markt die wèl als “main market” kan gelden.

Euronext heeft daarbij weliswaar de kanttekening geplaatst dat het hier “primair om technische kwesties” gaat, die samenhangen met de ingebruikneming van een ander handelssysteem en niet hun oorzaak vinden in de beursgang van Via Net.works, maar het hof leidt uit de invoering van deze aanvullende voorschriften af dat in deskundige kring inmiddels wordt erkend dat de koersvorming op de beurs die de “main market” of “home market” vormt voor beleggers bepaalde voordelen zal hebben.

2.2.16 Deze vaststelling kan de vordering van [appellant] evenwel niet steunen. Er veronderstellenderwijs van uitgaande dat ook naar de in februari 2000 geaccepteerde inzichten de handel op Nasdaq – om welke reden dan ook – voor kopers voordeliger kon zijn dan de Amsterdamse beurs, konden beleggers daar ook zelf rekening mee houden. Indien [appellant] werkelijk van mening was dat beleggers bij de eerste handel in Via Net.works op Nasdaq beter af konden zijn dan in Amsterdam, heeft hij een potentieel nadeel geaccepteerd door zijn order in Amsterdam te laten uitvoeren. Dat wordt niet anders door de omstandigheid dat [appellant] wellicht veel meer moeite had moeten doen, en hogere kosten had moeten maken, om als in Nederland wonende belegger een transactie op Nasdaq te laten uitvoeren.

2.2.17 Het verwijt dat Euronext de handel in Via Net.works niet had mogen toestaan vóórdat die ook op Nasdaq zou zijn aangevangen berust daarnaast op de stelling dat beleggers mochten vertrouwen op het effect van “communicerende vaten”, waarmee [appellant] doelt op het verschijnsel dat een koersontwikkeling op de ene beurs zich ook, en vrijwel terstond, op de andere beurs zal voordoen. Er wordt betoogd dat Euronext de handel Via Net.works had behoren op te schorten totdat beleggers konden zien wat er op de andere beurs gebeurde, temeer omdat die beide beurzen “in wezen één markt” vormen.

Euronext heeft dit betoog bestreden door er op te wijzen dat het gaat om twee van elkaar onafhankelijke beurzen die hun eigen handelssysteem hanteren.

2.2.18 Naar het oordeel van het hof hebben beleggers als [appellant] geen gerechtvaardigd vertrouwen kunnen koesteren dat de handel op de Amsterdamse effectenbeurs en de handel op Nasdaq een samenhang vertonen waardoor koersbewegingen op de ene markt (vrijwel) terstond ook op de andere markt zichtbaar worden. Euronext heeft gesteld, en [appellant] heeft niet weersproken, dat de twee beurzen niet aan elkaar gelieerd zijn en hun werkzaamheden ook niet onderling afstemmen, terwijl zij gebruik maakten van verschillende handelssystemen (het “order driven” systeem van Euronext, met een orderboek en een hoekman die bij het “matchen” van orders rekening moet houden met nog andere factoren dan bied- en laatkoersen, tegenover het “quote driven” systeem van Nasdaq, waarbij geen orderboek wordt bijgehouden doch de beurshouder op grond van de door handelaren afgegeven bied- en laatkoersen een “slot” bepaalt waarbinnen gehandeld mag worden). Het hof acht aannemelijk dat dit verschil in handelssystemen tot het voor beleggers kenbare gevolg kan voeren dat de koers op de ene beurs afwijkt van de koers (in hetzelfde fonds) op de andere beurs.

2.2.19 Tot op zekere hoogte acht het hof wel aannemelijk dat de ontwikkelingen ten aanzien van een fonds op één van de beide beurzen doorgaans invloed zullen hebben op het gedrag van beleggers op de andere beurs, met name door de invloed van grote, professionele partijen die flexibeler zijn in hun keuze voor een bepaalde markt. Niettemin zal elke redelijk handelende belegger zich er naar ’s hofs oordeel rekenschap van dienen te geven dat de koersvorming op een effectenbeurs in overwegende mate afhankelijk is van locale omstandigheden, in de eerste plaats de bereidheid van beleggers om via de betreffende beurs op een zeker moment te kopen of te verkopen en de prijs die zij daarvoor willen betalen of ontvangen, en daarnaast de voor die beurs geldende voorschriften betreffende de verwerking van (soorten van) orders.

Ook in dit licht beschouwd was er voor Euronext geen dwingende aanleiding de handel in het zojuist geïntroduceerde aandeel Via Net.works te verbieden of op te schorten tot het moment waarop de op Nasdaq gerealiseerde koersen bekend waren geworden. Evenmin kon die nadien op Nasdaq gerealiseerde koers dwingende reden zijn de in Amsterdam reeds tot stand gekomen transacties ongedaan te maken.

2.2.20 (ad 2.2.1 onder e)

De zogenaamde ‘technische advertentie’ waarop hier wordt gedoeld bevat de mededeling:

“Notering op de Officiële Markt van de effectenbeurs Amsterdam Exchanges N.V. voor alle geplaatste en nieuw uit te geven Gewone Aandelen is aangevraagd. De notering van de Gewone Aandelen op de effectenbeurs van Amsterdam Exchanges N.V., via ASAS, zal plaatsvinden in euro’s. Naar verwachting zullen de Gewone Aandelen, onvoorziene omstandigheden voorbehouden, één dag na sluiting van de inschrijving, naar verwachting op vrijdag 11 februari 2000, tot de notering worden toegelaten. Gelijktijdig met de onderhavige introductie vindt in de Verenigde Staten van Amerika een introductie plaats van de Gewone Aandelen welke zullen worden genoteerd op Nasdaq.”

2.2.21 Naar ’s hofs oordeel behoefde Euronext er geen rekening mee te houden dat deze advertentie bij de gemiddelde belegger de stellige verwachting zou wekken dat het aandeel op precies hetzelfde moment in de notering van de beide beurzen zou worden opgenomen. De meest voor de hand liggende uitleg van de aangehaalde passage is dat de handel in het aandeel Via Net.works op de twee beurzen op dezelfde dag van start zal gaan. Van de gemiddeld geïnformeerde particuliere belegger kan worden verwacht dat hij zich daarbij rekenschap geeft van het tijdsverschil. Bovendien heeft Euronext er op gewezen dat beurshouders nimmer kunnen garanderen dat een notering aan twee beurzen werkelijk gelijktijdig plaatsvindt, aangezien het van de beleggers afhankelijk is op welk moment voor het eerst een koers tot stand komt. Dat standpunt komt het hof juist voor, en ook zó voor de hand liggend dat de gemiddelde belegger daarop bij het lezen van de zojuist aangehaalde passage bedacht moest zijn.

2.2.22 Voor zover de Memorie van Grieven (met name de p. 11 - 14, onder IV en V) aldus moet worden verstaan dat daarin nog de zelfstandige klacht is opgeworpen dat de rechtbank aan haar beslissingen andere feiten ten grondslag heeft gelegd dan door partijen zijn aangevoerd, faalt die klacht omdat zij berust op een onjuiste lezing van het bestreden vonnis.

De vordering is, anders dan [appellant] daarin kennelijk wil lezen, niet afgewezen op de grond dat de hoekman AOT in overeenstemming met de voor hem geldende regels heeft gehandeld. De desbetreffende overweging in de bestreden uitspraak (onder 5) zal aldus verstaan moeten worden dat de rechtbank bij de beoordeling van de rechtmatigheid van het handelen van Euronext en haar Commissaris voor de Notering onder meer in aanmerking heeft genomen dat AOT zich aan de geldende regels heeft gehouden, zodat er voor de Commissaris voor de Notering geen aanleiding was de transacties die de hoekman tegen de koers van € 89 kon uitvoeren te verbieden of tegen te houden. Uit het vorenoverwogene volgt dat het hof deze overweging juist acht.

3. Slotsom en kosten

De grieven falen en het vonnis waarvan beroep kan worden bekrachtigd. [Appellant] zal, als in het ongelijk gestelde partij, de proceskosten van het hoger beroep moeten dragen.

4. Beslissing

Het hof:

bekrachtigt het vonnis waarvan beroep;

verwijst [appellant] in de proceskosten van het hoger beroep en begroot die kosten, voor zover tot heden aan de kant van Euronext gevallen, op € 288,= voor verschotten en € 2.682,= voor salaris van de procureur;

Dit arrest is gewezen door mr. J.H. Huijzer, mr. J. Wortel en mr. J.K. Six - Hummel en door de rolraadsheer in het openbaar uitgesproken op 29 mei 2008.